Invesco: prospettive sui tassi di interesse

Dagli Stati Uniti alla Cina, passando per l’Europa, le prospettive di Invesco sui tassi di interesse.

Stati Uniti: Neutrale

Manteniamo una posizione neutrale sui tassi di interesse statunitensi. Il mercato obbligazionario sta attualmente scontando circa due rialzi dei tassi da parte della Fed nel corso del prossimo anno, mentre noi prevediamo che i tassi di riferimento rimangano invariati, alla luce dell’allentamento delle pressioni inflazionistiche e di una crescita economica in linea con il trend.

In circostanze normali, le attuali valutazioni di mercato fornirebbero un premio di rischio sufficiente a giustificare una posizione a lunga duration. Tuttavia, gli elevati rischi geopolitici e l’incertezza scoraggiano l’adozione di una visione più direzionale. Data l’incertezza sia sugli esiti economici che su quelli geopolitici, riteniamo che il bilancio dei rischi sia sostanzialmente in equilibrio e, pertanto, restiamo neutrali sui tassi a più lungo termine.

Europa: Neutrale

La Bce ha dato la risposta più restrittiva tra le principali banche centrali all’aumento dei prezzi dell’energia a seguito del conflitto tra Stati Uniti e Iran. L’ultima riunione della Bce ha confermato che un rialzo dei tassi a settembre è probabile, e il mercato sta ora scontando un ulteriore premio di rischio legato a un’ulteriore stretta monetaria. A nostro avviso, i rendimenti cominciano ad apparire interessanti, con un elevato sconto dei rialzi dei tassi e un premio a lungo termine più elevato. Tuttavia, per il momento manteniamo una posizione neutrale, data la preoccupazione della Bce che ripetuti shock negativi dal lato dell’offerta, combinati a una debole crescita della produttività, possano mantenere l’inflazione al di sopra dell’obiettivo per un periodo più lungo.

L’aumento dei prezzi dell’energia richiederà probabilmente misure di sostegno fiscale da parte dei governi dell’eurozona e si sono intensificate le richieste di maggiori spese per la difesa e per la transizione energetica — tutti fattori che probabilmente aumenterebbero i premi di rischio delle obbligazioni a lungo termine.

Cina: Sovrappesato

Rimaniamo ottimisti sui titoli di Stato cinesi onshore e prevediamo che nei prossimi mesi registreranno una performance superiore a quella dei loro omologhi dei mercati sviluppati. Le politiche macroeconomiche di sostegno, la domanda interna relativamente modesta e la forte crescita delle esportazioni dovrebbero contribuire alla domanda di titoli di Stato centrali. La banca centrale ha avviato operazioni di reverse repo overnight alla fine di giugno e ha sottolineato che la crescita dei prestiti dovrebbe essere di entità minore ma di qualità superiore. Riteniamo che le condizioni finanziarie complessive debbano essere valutate sulla base della combinazione tra prestiti ed emissioni obbligazionarie. La prossima riunione del Politburo sarà probabilmente seguita con grande attenzione per comprendere l’orientamento della politica macroeconomica del Paese nella seconda metà del 2026.

Giappone: Sottopesato

I rendimenti dei titoli di Stato giapponesi (JGB) a 10 anni hanno raggiunto il massimo storico del 2,90% all’inizio di luglio, riflettendo i timori del mercato riguardo a un ulteriore allentamento fiscale dopo che il governo Takaichi ha annunciato un programma di investimenti quindicennale da 370 mila miliardi di yen, mirato a 17 settori industriali strategici, tra cui l’intelligenza artificiale. Stimiamo che il programma potrebbe contribuire alla crescita annuale del Pil in misura compresa tra lo 0,5% e l’1,5%. Inoltre, l’indagine Tankan del secondo trimestre e i dati salariali hanno indicato prospettive positive per la futura crescita economica.

La combinazione di un solido slancio di crescita, un’inflazione persistente e il continuo allentamento fiscale dovrebbe mantenere elevati i rendimenti dei JGB, spinti dalle aspettative di ulteriori aumenti dei tassi da parte della Banca del Giappone (BoJ) e dai timori relativi a un aumento dell’offerta obbligazionaria. I rendimenti hanno recuperato circa la metà del rialzo registrato all’inizio di luglio dopo che il governo ha annunciato che il Fondo Pensione Governativo del Giappone (GPIF) avrebbe dovuto aumentare la propria allocazione in attività giapponesi, compresi i titoli di Stato giapponesi (JGB).

Sebbene l’aumento degli investimenti del GPIF possa fornire un sostegno a lungo termine, qualsiasi cambiamento nell’asset allocation sarà probabilmente graduale, con modifiche improbabili prima di aprile 2027. La domanda del GPIF potrebbe contribuire a limitare ulteriori aumenti dei rendimenti a lungo termine, ma difficilmente impedirà ulteriori rialzi sui rendimenti a breve termine, dove i rendimenti continueranno probabilmente a essere trainati dalle aspettative di inasprimento da parte della BoJ. Il bilancio dei rischi sembra orientato verso un ciclo di rialzi dei tassi più rapido e sostenuto rispetto a quanto attualmente scontato dal mercato, poiché la debolezza dello yen, il miglioramento della crescita e l’aumento dei prezzi e dei salari sostengono un’ulteriore normalizzazione della politica monetaria.

Regno Unito: Neutrale

I rendimenti dei titoli di Stato britannici (gilt) sono aumentati di 30 punti base nell’ultimo mese, con i rendimenti a 10 anni che hanno superato il 5%. I gilt hanno inoltre sottoperformato sia i Treasury statunitensi che i Bund tedeschi. L’aumento dei rendimenti riflette in gran parte i timori che il recente aumento dei prezzi dell’energia possa costringere la Banca d’Inghilterra (BoE) ad aumentare i tassi, oltre ai timori che il governo guidato dal primo ministro Burnham possa perseguire una politica fiscale più espansiva rispetto alla precedente amministrazione.

Sebbene l’incertezza sull’inflazione legata all’energia e la continua domanda di risparmio a livello globale, derivante sia dagli investimenti delle imprese che dalla spesa pubblica, possano probabilmente mantenere i rendimenti su livelli elevati, il margine per ulteriori selloff e per una sottoperformance specifica del Regno Unito appare, a nostro avviso, più limitato, in particolare nella parte a breve termine della curva. La curva dei rendimenti è destinata probabilmente a irripidirsi, poiché il mercato sembra già scontare un sostanziale impulso inflazionistico derivante dal persistere di prezzi energetici elevati. Utilizzando l’analisi degli scenari di aprile della BoE come guida alla sua probabile funzione di reazione, sembra esserci un margine limitato per un’ulteriore rivalutazione dei tassi a breve termine.

È improbabile che le preoccupazioni relative alla politica fiscale si attenuino in modo significativo prima del primo bilancio dell’amministrazione Burnham, previsto per ottobre/novembre, il che dovrebbe mantenere i rendimenti a lungo termine ancorati ai livelli attuali. Allo stesso tempo, l’inflazione nel Regno Unito non rappresenta più un caso anomalo significativo e un indebolimento del mercato del lavoro dovrebbe pesare sull’inflazione in futuro. Ciò dovrebbe favorire una maggiore convergenza tra i tassi britannici e i loro equivalenti statunitensi e dell’eurozona, in particolare sulle scadenze più brevi.

Australia: Neutrale

I rendimenti decennali australiani sono aumentati di quasi 25 punti base nell’ultimo mese avvicinandosi al 5%, sostanzialmente in linea con i Treasury USA e riflettendo la natura globale del recente movimento dei tassi. I dati interni rimangono contrastanti, con segnali di un rallentamento del mercato immobiliare, compensati da un certo miglioramento della fiducia delle imprese e dei consumatori. I mercati stanno ora scontando un ulteriore aumento dei tassi di quasi 25 punti base nel 2026, il che appare in qualche modo eccessivo data la possibilità di una pausa nel ciclo di rialzi della Reserve Bank of Australia. I rendimenti a lungo termine appaiono più attraenti dal punto di vista delle valutazioni, a nostro avviso, ma attualmente non vi è alcun chiaro catalizzatore per un rialzo significativo, né a livello globale né a livello nazionale.

*Head of IFI Strategy and Macro Research di Invesco